Pullup Entertainment (ex-Focus Entertainment) : Guidance annuelle abaissée

Publication du chiffre d’affaires T4

Pullup Entertainment a publié un quatrième trimestre 2025/26 contrasté, marqué par une très forte performance du back-catalogue mais également par des lancements globalement en deçà des attentes commerciales du groupe. Le chiffre d’affaires trimestriel ressort à 84,0 M€, en hausse de +53,3% y/y, porté par l’accélération des revenus récurrents. Sur l’ensemble de l’exercice 2025/26, le chiffre d’affaires atteint 281,4 M€, en recul de -27,8% y/y après l’effet exceptionnel lié au lancement de Warhammer 40,000: Space Marine 2 en 2024/25, mais en progression de +45,0% par rapport au précédent record historique de 2022/23 (194,1 M€) et supérieur à nos attentes (261,5 M€ estimations Euroland).

Le groupe confirme ainsi la transformation progressive de son profil économique, avec une contribution croissante des revenus récurrents et un portefeuille de franchises désormais significativement plus robuste qu’auparavant. Néanmoins, la performance commerciale inférieure aux attentes de plusieurs sorties du T4 conduit Pullup à ajuster sa guidance de rentabilité pour l’exercice.

Nouvelle démonstration du back-catalogue

Le back-catalogue affiche une performance particulièrement solide avec 52,1 M€ de revenus au T4, en croissance de +87,2% y/y. Sur l’ensemble de l’exercice, il atteint 189,0 M€, soit une hausse de +52,9% y/y et près de trois fois le niveau enregistré en 2022/23. Cette dynamique reflète principalement : 1/ la poursuite du succès de Warhammer 40,000: Space Marine 2 et de son activité live, 2/ la très bonne tenue d’Absolum, désormais au-dessus de 500 000 copies vendues, et 3/ la contribution continue de Roadcraft, qui dépasse 1 million d’unités vendues, ainsi que la résilience des franchises historiques du groupe.

Le back-catalogue représente désormais près de 67% du chiffre d’affaires annuel du groupe, contre seulement 34% en 2022/23.

Le segment Lancements ressort à 27,0 M€ sur le trimestre (+7,2% y/y). Si plusieurs titres ont bénéficié d’un bon accueil critique et communautaire, notamment John Carpenter’s Toxic Commando, Memories in Orbit ou Starship Troopers: Ultimate Bug War!, leurs performances commerciales sont restées inférieures aux attentes internes, dans un contexte de forte intensité concurrentielle sur le marché au mois de mars.

Perspectives, line-up et estimations

Le groupe indique renforcer sa discipline d’investissement et poursuivre une approche plus sélective dans l’allocation de ses ressources de développement. Cette stratégie s’accompagne d’une revue complète du portefeuille de projets afin de privilégier visibilité, génération de trésorerie et rentabilité à moyen terme.

Dans ce contexte, Pullup révise sa guidance de rentabilité et anticipe désormais un EBIT ajusté compris entre 10 M€ et 15 M€ sur l’exercice 2025/26, contre une trajectoire précédemment plus ambitieuse. La dette nette est attendue entre 85 M€ et 90 M€ au 31 mars 2026 (non audité).

Notre valorisation DCF ressort à 31,2 € par action, tandis que l’approche par comparables boursiers conduit à une valorisation d’environ 17,8€ par action.

Enfin, à partir des dernières transactions observées, notamment l’acquisition de Dotemu sur une base d’environ 10x l’EBIT, l’application de ce multiple à un EBIT normatif estimé à 20 M€ fait ressortir une valorisation proche de 10,5€ par action.

En pondérant également ces trois approches, nous obtenons un objectif de cours de 19,8€ par action.

Recommandation

Suite à ce communiqué, à la révision de nos estimations et à la mise à jour des comparables, nous abaissons fortement notre objectif de cours à 19,8€ (vs 33,1€ précédemment) sur le titre. Toutefois, nous maintenons notre recommandation à Achat, avec un Upside de +109%.